1. Entre el 31 de marzo (poco antes de la primera vuelta electoral) y el 31 de julio, las reservas internacionales netas del BCR disminuyeron en casi US$ 9,000 millones. En lo que va del año, el sol se ha depreciado en 12.8%, la inflación se ha acelerado –bordea el 4% anual– y las expectativas inflacionarias han aumentado. En este contexto, el Banco Central acaba de incrementar su tasa de interés de referencia.
2. ¿Cómo enfrentar al cuco de la inflación? Lo primero es
entender qué está pasando. Parte significativa de la inflación es “importada” y
se ha magnificado con la depreciación del sol. La masiva inyección monetaria a
nivel mundial registrada en el 2020 sirvió para atenuar la recesión causada por
la COVID-19 y, hoy, para alimentar el crecimiento de la demanda y de los
precios. Lo último se agravó por factores de oferta que llevaron a elevar los
precios internacionales del petróleo, los alimentos y los fletes marítimos.
3. Durante los últimos 12 meses, la inflación subyacente en
el Perú –que excluye los precios de los alimentos y los combustibles– fue
de solo 2.1%. Pero, al contabilizar el aumento de estos precios (que también
reflejan la depreciación cambiaria), la inflación llegó al 3.8%. Durante el
mismo periodo, la inflación en EE. UU. y Alemania fue de 5.4% y 3.8%,
respectivamente. En este entorno de inflación global y de actividad económica
local muy golpeada, ¿resulta razonable que el BCR se embarque en una senda de
subidas de la tasa de interés de referencia?
4. La depreciación del sol ha contribuido al aumento de la
inflación y es probable que los precios internos todavía no incorporen el
íntegro de la depreciación cambiaria. ¿Qué es lo que ha llevado a la fuerte
caída del sol? Sin duda, la incertidumbre generada por las declaraciones y
actos del gobierno contribuyeron a reducir la demanda por soles, en un contexto
que la oferta monetaria se había incrementado significativamente. En efecto, en
el 2019, el BCR enfrentó la crisis con un significativo estímulo monetario, inyectando
liquidez y reduciendo su tasa de referencia. Entre marzo de 2020 y marzo de
2021, la emisión primaria se incrementó en 42% y el dinero (M1) en 45%.
5. Hoy, el estímulo monetario del año pasado nos está tocando
la puerta. En una economía pequeña y abierta como la nuestra, tal vez lo más
razonable sea reducir el exceso de oferta de soles, vendiendo dólares. El BCR
tiene una sólida posición de cambio (US$ 58,000 millones, US$ 15,000 millones
más que en marzo de 2020), y puede dar una señal clara al mercado de que el sol
se encuentra subvaluado y que no hay sustento para una mayor depreciación;
sobre todo cuando el MEF estaría dando señales fiscales acertadas.
6. El BCR puede vender rápidamente 1,000, 2,000, 5,000 millones
de dólares y retirar soles de manera masiva, eliminando el actual desequilibrio
monetario, enviando una señal clara a todos los agentes económicos, y causando
que el tipo de cambio disminuya por debajo de S/ 3.80 por dólar. La reducción
del exceso de soles terminaría con la especulación cambiaria, pues no se puede
especular contra el sol sin soles en el mercado. Claro, la efectividad de esta
medida dependerá del “signaling” que se haga y la credibilidad de que se goce, aunque
la fuerte subvaluación del sol de la que se parte contribuiría al éxito de la
medida.
7. ¿Y quién más creíble que Julio Velarde y su equipo en el
BCR para implementar esta corrección? Pero, ¿acaso no es esto algo muy
diferente a lo que han venido haciendo? Sí, sin duda. Pero también es cierto que
el manejo monetario y cambiario que resultó sobresaliente en un contexto
“normal” no sea el óptimo para corregir el fuerte desequilibrio existente en la
actual coyuntura política y económica.
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