¿Un sol más fuerte o uno más débil?

1. Hace muchos años que el BCR guía la política monetaria en base a metas explícitas de inflación. Supuestamente, el BCR no tiene ni metas cambiarias ni de agregados monetarios; la única guía para su política es la meta de inflación: que ésta se sitúe entre 1% y 3% al año. Sin embargo, desde comienzos del 2014 la inflación anual –medida en base al IPC– viene superando ligeramente el rango meta. Y la inflación subyacente y la de los bienes no transables es algo mayor al 3% anual desde mediados del 2011.

2. Pero a pesar que la inflación anual, como la queramos medir, desde hace un buen tiempo cierra ligeramente por encima del rango meta, a casi nadie se le ocurriría decir que el BCR está siendo muy expansivo y que por eso la inflación es muy alta. Según la encuesta de expectativas macroeconómicas publicada por el banco central, los agentes económicos encuestados (analistas, bancos y empresas no financieras) creen que la inflación caerá por debajo del 3% anual en el 2017, aunque seguirá situándose en la parte alta del rango meta.

3. Supongo que los únicos que pierden el sueño con que la inflación sea 3.2% en vez de 2.9% son los miembros del Directorio del BCR o la alta gerencia del instituto emisor. Para el resto de nosotros, la inflación está bajo control y, más bien, nos preocupa qué es lo que pasará con el sector real de la economía, con la demanda interna y con la tan ansiada reactivación. Y por eso evaluamos al manejo de la política monetaria no solo en términos de unas décimas más o menos de inflación, sino también en cuanto a sus efectos sobre la demanda interna y el tipo de cambio real.

4. ¿Cómo ejecuta el BCR su política monetaria? Interviene en el mercado monetario y cambiario a través de un sinnúmero de instrumentos: tasa de interés de referencia, compra-venta de CDs del BCR, operaciones de descuento, tasas de encaje diferenciados, compras y ventas de dólares, swaps cambiarios... El banco central interviene casi todos los días y no es correcto pensar que su intervención afecta al tipo de cambio solo si esta se produce a través de la compra o venta de dólares. Lo que sucede con el tipo de cambio en el Perú depende básicamente –mas no exclusivamente– de lo que haga o deje de hacer el BCR. Eso de pensar que el tipo de cambio bajó o subió sin que el BCR intervenga es desconocer el funcionamiento íntimamente interrelacionado de los mercados monetario y cambiario.

5. El BCR dice intervenir en el mercado cambiario para reducir la volatilidad del tipo de cambio y que no tiene por intención afectar su nivel. Es decir, interviene para reducir la varianza y cree que lo hace sin afectar la media. ¿Es esto posible? Creo que no, porque las intervenciones se hacen sobre el nivel cambiario y al hacerlo se mandan señales al mercado sobre qué es lo que el agente más grande (el banco central) está dispuesto a aceptar y qué no. A través de este "signaling" constante el BCR afecta al mercado y a la media del tipo de cambio, no solo a su varianza.

6. Que el banco central intervenga continuamente en el mercado cambiario no es en sí mismo ni malo ni bueno. Lo importante es que tenga una idea clara sobre los efectos de su intervención y sobre qué es lo que más nos conviene: ¿un tipo de cambio más alto o uno más bajo? Desgraciadamente, creo que se inclina por lo segundo, especialmente porque cree que una apreciación lo ayudará a dormir mejor, pues la inflación probablemente bajará unas décimas más...