"La inflación, el BCR y nuestros bolsillos"

 

Fuente: Diario Gestión

1. A comienzos de mes, el INEI publicó la cifra de inflación de febrero. El índice de precios al consumidor (IPC) subió en solo 0.29% –equivalente a 3.5% anual–, pero la inflación acumulada de los últimos doce meses se mantuvo en 8.65% (en enero, la inflación había sido de 0.23%, acumulando 8.66% en los últimos doce meses). Febrero fue el décimo mes consecutivo en que la inflación anual superó el 8%, muy por encima del límite superior del rango meta del BCR (3% anual).
2. Sin embargo, lo peor en materia inflacionaria podría haber quedado atrás. Al construir una serie mensual de la inflación anualizada (a partir de la variación semestral o trimestral de precios) se observa que esta viene disminuyendo progresivamente desde su pico en agosto del año pasado (cercano al 12%) hasta febrero de este año (5.5%). A su vez, la inflación importada –el gran factor detrás del incremento en la inflación en el 2022– también viene reduciéndose y lo viene haciendo a un paso más fuerte que la inflación interna. De manera consistente con esta evolución de precios, las expectativas de inflación han disminuido y, según la encuesta del BCR, en febrero se situaron en 4.8% para el 2023 y 3.7% para el 2024. 
3. ¿Suficientes razones para ser optimistas y pensar que el BCR pronto empezará a reducir su tasa de interés de referencia y con ello propiciar una reducción de las tasas de interés en el mercado y un aumento en la demanda interna? Pareciera que no. En febrero, el incremento del IPC sin alimentos y energía de los últimos 12 meses alcanzó 5.9%, muy por debajo del 8.65% del índice general, pero aún muy por encima del rango meta. Sin embargo, debemos notar que el dato anualizado de la inflación sin alimentos ni energía de los últimos tres meses fue de solo 3.5%. 
4. Ante la disminución de la inflación mensual en enero y febrero, seguramente más de un miembro del directorio del BCR señalará que “una golondrina no hace verano”. Y aunque es muy poco probable que este año volvamos a sufrir un shock de precios externo –más bien, es probable que la inflación importada sea nula o, incluso, negativa–, difícilmente el BCR cambiará su postura de política monetaria, especialmente en el muy corto plazo. A lo mucho, podríamos esperar una pausa prolongada en la subida de su tasa de referencia.
5. “¿If it works, why fix it?” (si funciona, ¿por qué arreglarlo?) dirá más de un director del instituto emisor, pues están convencidos de que la gradualidad y la cautela no solo funciona, sino que es lo más eficiente en nuestro caso, sobre todo cuando se enfrenta tanta incertidumbre como en la actualidad. Este último es un argumento muy fuerte, sin duda.
6. Por lo tanto, es esperable que el comportamiento del BCR sea simétrico en la fase de desaceleración de la inflación al registrado en la reciente fase de aceleración de la misma. Los incrementos pequeños y graduales en la tasa de interés de referencia llevaron a que la tasa de referencia fuese negativa en términos reales durante mucho tiempo. Por esto, la política monetaria no fue lo suficientemente contractiva hasta, por lo menos, el tercer trimestre del año 2022. Ahora que el ciclo inflacionario empieza a revertirse y las expectativas de inflación probablemente continúen reduciéndose, una disminución lenta y progresiva en la tasa de interés de referencia llevaría a que esta termine siendo positiva y alta en términos reales. Dependiendo de la magnitud, esto tendrá un costo en términos de producción, empleo y apreciación cambiaria.
7. Combatir la inflación es indispensable y, en todas partes, resulta costoso; el arte reside en no pagar un precio demasiado alto. Para esto es importante partir de un diagnóstico acertado. En ausencia de nuevos shocks, la inflación debería seguir cediendo. Las tasas registradas el año pasado permiten prever que la inflación anual se reducirá más rápidamente en marzo y que esta continuará bajando a lo largo del año. Con algo de suerte, en julio podría estar por debajo del 5.8% y podríamos terminar el año por debajo del 5%. 
8. Si el BCR considera que es necesario acelerar la reducción de la inflación, arrastrará los pies para reducir la tasa de interés de referencia y, probablemente, no intervenga mucho en el mercado cambiario, permitiendo una más rápida apreciación del sol (la cual contribuye a combatir la inflación en el corto plazo). Muy probablemente, esta postura tendría efectos contractivos en la economía, al contribuir a frenar el gasto privado. En este escenario el crecimiento de la economía seguiría muy por debajo de su potencial y se situaría en alrededor del 2%. 
9. ¿Podríamos crecer mucho más con una política monetaria más expansiva? No creo; la actividad económica seguirá frenada como consecuencia de la incertidumbre política (según Julio Velarde, las protestas de inicio de año generaron una contracción económica de 1.4% en enero del presente año) y de tener un Estado trabador antes que facilitador. Y con respecto al BCR, solo nos queda pedirle que no arrastre mucho los pies.